Les Annual Recurring Revenue Based Financings ou financement sur revenus récurrents

Dans le chapitre sur les start-ups du Vernimmen, nous insistons sur le fait que, sauf exception
(principalement financement de l’immobilier et des créances clients), les start ups ont vocation à
être financées par des capitaux propres et non par de la dette. En période faste (comme l’a été
l’année 2021 pour le venture capital), les financiers redoublent d’inventivité pour pousser les limites
de cette assertion. Ainsi, certains prêteurs se sont aventurés sur le terrain des start-ups pas encore
rentables, mais prometteuses et dont le modèle économique donnait une forme de visibilité. Ainsi se
sont développés des prêts à des sociétés affichant un niveau de revenus récurrents (sécurisés par
des abonnements ou des contrats long terme) et proche de l’équilibre financier.

Initialement (dans les années 1990-2010), il s’agissait aux États-Unis de prêts de quelques centaines
de milliers ou quelques millions de dollars à de petites start-ups, amortissables et offrant des
rentabilités de 30 à 40 %. Maintenant, aussi bien aux États-Unis qu’en Europe les ARR financing
désignent des prêts plus importants, in fine, d’une durée de 5 à 7 ans, assez proches des prêts
unitranches 1 mis en place dans le cadre de LBO. Leur coût est aussi plus raisonnable, mais
néanmoins tout de même comprise entre 5 et 10 % au-dessus du taux sans risque !

Ils sont assis sur un covenant rapportant l’endettement aux revenus annuels récurrents (sécurisés
contractuellement) qui a vocation à moyen terme (2 à 3 ans) à se transformer en un classique ratio
endettement / EBE quand l’entreprise devient rentable, l’endettement prend alors la forme d’un
endettement unitranche classique.

Durant la première phase, le covenant de ratio est accompagné d’une clause de liquidité minimum
pour s’assurer que l’entreprise a assez de cash pour continuer ses opérations. Toujours durant cette
première phase, l’entreprise bénéficie d’un différé pour le paiement des intérêts (PIK). Le
financement est sécurisé par un engagement des actionnaires (généralement un fonds de VC) de
réinjecter du capital en cas de bris des covenant – l’equity cure. Sans cette clause, très peu de
prêteurs s’aventureraient dans un tel financement. Ces opérations restent néanmoins très risquées
et sont réservées à des fonds de crédit (direct lenders) et non à des banques.

Au début des années 2020, les montants prêtés étaient compris entre 1 et 3 fois le montant des
revenus annuels récurrents (1-2x en Europe et 2-3x aux Etats-Unis). Le retour à la raison pour les
valeurs technologiques de mi-2022 a mis un coup d’arrêt à ces opérations… pour l’instant (tout
comme l’essentiel des opérations avec un fort effet de levier).